文|招商(shāng)宏观张静静团队(duì)

　　核心(xīn)观(guān)点

　　事件：2023年5月27日，国(guó)家统(tǒng)计(jì)局(jú)发(fā)布4月(yuè)全国规模以上工业企(qǐ)业绩(jì)效数据。4月份，规模以(yǐ)上工业企业营业收入累计(jì)同比增长0.5％；规模以上工业企业利润累(lèi)计(jì)同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润(rùn)累计(jì)同比增速降幅小幅收窄，但依然处于探底爬坡过程中。从决定企业利润(rùn)的量、价、成(chéng)本(běn)三因素(sù)框架(jtan1等于多少，tan1等于多少兀ià)看，我(wǒ)们认为，此轮工业企业利润(rùn)增速由正转负(fù)的原因主(zhǔ)要源于PPI下行，但本轮工业企业利润累计增(zēng)速的下探幅度之深和持续时间之长是PPI下行(xíng)和其他多(duō)种(zhǒng)因(yīn)素叠加导致的(de)：（1）PPI下行加速工(gōng)业企业(yè)利润由正转负；（2）主动去库存时间(jiān)偏长(zhǎng)以及费用(yòng)率(lǜ)偏(piān)高严重制约工业企业(yè)利(lì)润爬坡速度 。

　tan1等于多少，tan1等于多少兀　从详细拆解数(shù)据看(kàn)：1）与(yǔ)去年同期相比，工(gōng)业企业经营绩效的增长(zhǎng)压力(lì)依然较大，与3月份相比，产成品存(cún)货周转天数和应收账款平均回收期(qī)进一步增加。2）分(fēn)所有制类(lèi)型(xíng)来看，外商及(jí)港澳台商(shāng)和私(sī)营企业利润累计同(tóng)比降幅出现收窄，国有(yǒu)工业企业和股份制(zhì)企业利润累计(jì)同比降幅进(jìn)一步扩(kuò)大。3）上(shtan1等于多少，tan1等于多少兀àng)游采选业(yè)中非金属矿采(cǎi)选、有色(sè)金属矿(kuàng)采选的利润(rùn)增速表(biǎo)现较好，石油和天然气开(kāi)采等其他行业(yè)的利润增(zēng)速降幅依(yī)然较大；中游原(yuán)材料加工业和装备制(zhì)造业(yè)的利润增速(sù)出现明显(xiǎn)分化，中游(yóu)原材(cái)料加工业的(de)利润增速均为负，是整体工业企业(yè)利润增速的(de)主(zhǔ)要拖(tuō)累，中游装(zhuāng)备制造业利润增速回(huí)升幅度较大，成为(wèi)整(zhěng)体(tǐ)工(gōng)业企业(yè)利润(rùn)增速(sù)的主要拉动(dòng)项。在(zài)价格(gé)水平、内部(bù)需求、外部需(xū)求同(tóng)时走弱(ruò)的情(qíng)况下，下游行(xíng)业内(nèi)部的利(lì)润(rùn)增速反弹乏力 。

　　总体而言，与(yǔ)上(shàng)个月相比，4月份公布的工业企(qǐ)业(yè)利润数据已表现出明显的探(tàn)底(dǐ)爬(pá)坡(pō)信号：一，营业利润累计增(zēng)速爬升的行业进一(yī)步(bù)增多；二，营业收(shōu)入增速(sù)由负转(zhuǎn)正，营(yíng)业利润增速降(jiàng)幅收窄。

　　往后看，中游装备制造业有望继续成为拉(lā)动工(gōng)业企业利润增速回升的主要拉动力。按当月(yuè)利润(rùn)增速计算，4月(yuè)份表现较好的行(xíng)业主要有：汽车制造、 铁路、船(chuán)舶(bó)、航空航(háng)天和其(qí)他运输设(shè)备制造业 、通用(yòng)设备制(zhì)造业、电气机械及器材制(zhì)造业、仪器仪表制(zhì)造业、文教、工(gōng)美、体育和(hé)娱乐用品制造(zào)业、橡胶和塑料(liào)制品业、电(diàn)力(lì)、热力、燃(rán)气(qì)及水(shuǐ)的生产和供(gōng)应业电力(lì) 。

　　正文

　　核心观点：

　　总(zǒng)体来看：

　　4月(yuè)份，营业利(lì)润(rùn)累计同(tóng)比(bǐ)增(zēng)速降幅小(xiǎo)幅收窄，但依然(rán)处于探底爬坡过程中。从(cóng)决定企业利润(rùn)的量、价、成本(běn)三因素框架看，我们认为，此(cǐ)轮工业企业(yè)利润增速由正(zhèng)转(zhuǎn)负(fù)的原因主(zhǔ)要源于(yú)PPI下(xià)行，但本轮工(gōng)业(yè)企业利润累计增速(sù)的下探(tàn)幅度之深和持续时间之长(zhǎng)是(shì)PPI下行(xíng)和(hé)其他多种因素叠加导致(zhì)的：（1）PPI下(xià)行加速工业企业利润由正(zhèng)转(zhuǎn)负(fù)；（2）主动去库存时间偏长(zhǎng)以及费用率偏(piān)高严重制约工业(yè)企业利润爬(pá)坡速度。

　　与上个月相(xiāng)比，39个主要(yào)细分行业中，有26个(gè)行业(yè)的营业利润累计增速出现回升(shēng)，其他13个行业的营业利(lì)润累(lèi)计增速均出现(xiàn)回落，其中(zhōng)回落幅度较大的行业主要是农副食品加(jiā)工、煤炭开采和洗选、有色金属矿采选、造纸及纸制品、 纺织(zhī)服装(zhuāng)、服(fú)饰等行业(yè)，回升(shēng)幅(fú)度较大(dà)的行业主要是机械和设(shè)备修(xiū)理、汽车制造、通(tōng)用(yòng)设备(bèi)制造、橡胶和塑料制品等行业。

　　具体来看：

　　与去年同期相比，工业企业经营(yíng)绩(jì)效(xiào)的增长压力依然较(jiào)大，与3月(yuè)份(fèn)相比(bǐ)，产(chǎn)成品存货周转(zhuǎn)天数和应收账款平均回收期进一步增加。

　　数据显(xiǎn)示，规模以上工业(yè)企业(yè)累计(jì)每百元营业收入中(zhōng)的成本为85.18元(yuán)（3月为(wèi)85.04元），同比增加0.88元（环(huán)比增加0.09元）。产成品存货周转天数为20.80天（3月(yuè)为20.60天），同比(bǐ)增加1.80天（环比增加0.14天）；应收账(zhàng)款平均回收期为63.10天（3月(yuè)为61.80天），同比增加8.60天（环比增加(jiā)0.20天(tiān)）。

　　分(fēn)所有制类(lèi)型来看，外商及(jí)港(gǎng)澳台(tái)商(shāng)和(hé)私营(yíng)企业利润累计同比(bǐ)降(jiàng)幅出现收(shōu)窄，国有工业企业(yè)和股份制企(qǐ)业利(lì)润累计同比降(jiàng)幅进(jìn)一步扩大。

　　其(qí)中(zhōng)4月国(guó)有工业企(qǐ)业利润累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期(qī)13.9％），外商及港(gǎng)澳台商利润(rùn)同比(bǐ)增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期(qī)-16.2％），私营企业(yè)和股份制企业同(tóng)比增长(zhǎng)分别为-22.5％（3月-23％，去年同期(qī)-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上(shàng)游采选业(yè)中非金属(shǔ)矿(kuàng)采选、有色金属矿采选(xuǎn)的利润增速表(biǎo)现较好，石油和天(tiān)然(rán)气开(kāi)采等其他(tā)行业的利润增速降幅依然较大。

　　数(shù)据显示，非(fēi)金属矿采选、有(yǒu)色金属矿采选(xuǎn)的增速依然为正，分别(bié)收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然(rán)气开采(cǎi)、煤炭开(kāi)采和洗(xǐ)选、黑(hēi)色(sè)金(jīn)属矿采选业、废物资源综合利用(yòng)的(de)增(zēng)速为负(fù)，分别收录(lù)-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中游(yóu)原材料加(jiā)工业和装备制造业的利润增速出现明(míng)显分化(huà)。中游(yóu)原材料加(jiā)工(gōng)业的利(lì)润增速均为负，尽管(guǎn)与上(shàng)个月相(xiāng)比，利润增(zēng)速跌(diē)幅普遍(biàn)收(shōu)窄，但依然是整(zhěng)体工业企业利润增(zēng)速(sù)的主(zhǔ)要(yào)拖累。中游装备制造业(yè)利润(rùn)增速回(huí)升幅度较大，成为整体工业企业利润增速(sù)的主要拉动(dòng)项。其(qí)中(zhōng)通用(yòng)设备制造(zào)、铁路船舶(bó)航空航天(tiān)、电气机械及器材制(zhì)造、仪(yí)器(qì)仪(yí)表制造增(zēng)幅延续上个月亮眼趋势，得益于(yú)国内(nèi)汽(qì)车销售量的提升和汽车产业(yè)链出口强劲，汽车制(zhì)造业的(de)利润增速(sù)降(jiàng)幅由负转正，此外叠加(jiā)去(qù)年同(tóng)期基(jī)数较低，汽(qì)车制造业当(dāng)月利润增速高达20倍。

　　数据显示，化(huà)学原料化学制品跌幅(fú)扩大，分别收录(lù)-57.3％（3月-54.9％）；有色金(jīn)属冶(yě)炼加工、专(zhuān)用设(shè)备制(zhì)造、石(shí)油煤(méi)炭及(jí)燃料加工(gōng)、非金属矿物(wù)制品(pǐn)、黑色金属冶炼加工、化学纤维制造(zào)、金属制品(pǐn)、计算机通信和电子设备跌幅(fú)收窄，分(fēn)别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用设备制造(zào)、铁路船(chuán)舶航空航天、电气机械及器材制(zhì)造增幅依旧为正，并(bìng)且增(zēng)速出现明显回升，分别录得(dé)9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月(yuè)7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是(shì)，汽车制造增幅(fú)由(yóu)负转正，录得2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在价格水平、内部需求(qiú)、外(wài)部需求同(tóng)时走弱的情况(kuàng)下，下游行业内部(bù)的利润(rùn)增(zēng)速反弹(dàn)乏(fá)力，文教(jiào)工美体育娱乐用(yòng)品、食(shí)品(pǐn)制造、纺织业(yè)、家具(jù)制造(zào)等(děng)多个行业的利(lì)润增速跌(diē)幅放(fàng)缓，但依然(rán)为负；农副食品加工、纺织服装、服饰等多个行业(yè)的利(lì)润(rùn)跌幅继续扩大。往后看(kàn)，价格水(shuǐ)平、内部需(xū)求、外部需求(qiú)转好速度较慢，这也意味着下(xià)游行(xíng)业的利润(rùn)增速(sù)向上爬坡的节奏大概率偏(piān)缓。

　　数据(jù)显示，农副食品加工(gōng)、纺织(zhī)服装、服饰、皮毛羽和制鞋(xié)、造纸及纸制(zhì)品和医药制造跌(diē)幅(fú)扩(kuò)大，分别录(lù)得-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文(wén)教工美体育娱乐(lè)用品、食品制造、纺织业、家具(jù)制造(zào)和(hé)印刷和记录媒介利润降幅放缓(huǎn)，但持续(xù)维持低位，分(fēn)别录得(dé)-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制(zhì)品增速由(yóu)负(fù)转正(zhèng)，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有回落，4月(yuè)录得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒饮(yǐn)料和茶制造利(lì)润增速(sù)保(bǎo)持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公(gōng)共事业中的(de)机械(xiè)和设备修理(lǐ)、电(diàn)力(lì)热力利(lì)润增速相对较高，燃气生产和供应利润增速(sù)降(jiàng)幅收窄。其中机械和设备修(xiū)理利润累计增速上升(shēng)幅度较大，4月(yuè)收录235.7％（前值为79.6％），电力热力(lì)利(lì)润累计同(tóng)比(bǐ)增速收窄，但仍(réng)然保持(chí)高速增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产和供应增幅略有上升，收录(lù)5.8％（前值为0.0％），燃气生产和供(gōng)应降幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与上个月相比，4月份公布的工业企业利(lì)润数据已表现出明显的(de)探底爬(pá)坡信号：一，营业利润累计增速爬升(shēng)的(de)行(xíng)业(yè)进一(yī)步增多；二，营业(yè)收入增速由负转正，营(yíng)业(yè)利润增速降幅收窄。

　　往后看，中游装(zhuāng)备制造业有望(wàng)继续成为拉动工业企业(yè)利润增速回升(shēng)的主要(yào)拉动力。汽(qì)车制造、 铁路、船(chuán)舶、航空(kōng)航(háng)天和其(qí)他运输设备制造业 、通用(yòng)设备制造业、电气机械及器材制造业、仪器仪表(biǎo)制造业、文教、工(gōng)美、体育(yù)和(hé)娱乐用品(pǐn)制(zhì)造业(yè)、橡(xiàng)胶和塑料制(zhì)品(pǐn)业、电(diàn)力、热力、燃气(qì)及水的生(shēng)产和供应业 。

　　正如我们在《今年(nián)工(gōng)业企业利(lì)润增速能否(fǒu)转(zhuǎn)正？》中所言(yán)，当前(qián)正处(chù)于第6次工(gōng)业企业利(lì)润探底阶段（从2000年开始(shǐ)计(jì)算），如果按最近两(liǎng)次探底历(lì)史(shǐ)来演绎的话，至少还(hái)要(yào)在(zài)负值区(qū)间爬坡7-8个月(yuè)左右的时间(jiān)，预计工业企(qǐ)业利润增速转正最早也(yě)需(xū)等到四季度(dù)。目前我国仍面临(lín)内需增长缓慢和外(wài)需疲弱的“弱复苏”阶段，这(zhè)直接导致企(qǐ)业(yè)的产能利用率持(chí)续(xù)下(xià)滑。此外，叠加营业成本高居不下导(dǎo)致的(de)内部(bù)压力，本轮工业企业利润增(zēng)速反弹速度大概(gài)率(lǜ)较为缓慢。

　　风险(xiǎn)提示(shì)：

　　内需恢复力度低于预期。

　　以上内容来自于2023年5月27日的(de)《中游装备制(zhì)造业利润增速明显回升——2023年4月(yuè)工业企业利(lì)润(rùn)分析》报告(gào)，报告作(zuò)者张静静、张一平，联系人(rén)罗(luó)丹

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